争购东航 民航业进入第二轮重组风暴

　　争购东航预示着民航业进入第二轮重组风暴　　企图抓住机会巩固其市场地位的国航，尝试挤进中国市场的新航，以及渴望引入外资自救的东航，让即将展开的这场民航大重组战火频仍。　　在东方航空公司和新加坡航空公司开始为成功结盟举杯相庆时，变局陡生。　　9月21日下午，香港国泰航空停牌。三天后，持有国泰17.5%股权的中国国航停牌。国泰停牌之初，香港多家媒体就已曝出，国泰将联合国航的母公司中航集团动用高达40亿美元收购东航股权，尽管具体数量不详，但从金额上看远高于向新航、淡马锡及东航集团定向增发可募集的14.5亿美元。此前已经通过二级市场持续增持东航H股高达11.02%的中航集团，此时联合国泰的举措可谓清晰有力，市场迅速传递着东航引资新航悬疑的消息。受这种不确定性的影响，9月24日——国航停牌当天，东航A股下跌3.81%。　　对于进一步的动作安排，国泰与国航向《中国企业家》答复：有关细节将稍后公告，请耐心等待。　　一场收购风暴即将爆发。风暴背后，是中国民航业第二轮重组方案酝酿过程中的博弈与争论。事实上，一些分析人士已经把新航收购东航视为“民航重组方向的风向标”：成功意味着中航集团包括政府一些主管部门反复倡导的航空业内部重组的“三合一”模式的流产，以新航为首的外资将冲破被中国国有航空公司基本垄断的天空。失败则反之。　　而前者是始终试图推行“三合一”模式以期在新一轮重组中获得更强势地位的国航绝不愿意看到的。在民航改革思路尚未明朗，各主管部门尚存异议的前提下，国航的闪电发难如愿让新航和东航的庆功宴变得尴尬起来。　　究竟新航将继续推进对东航的收购，还是在最后关头被国航取而代之？中国政府对中国民航改革究竟持何种思路——是继续加强以国航为首的国有航空公司的垄断性地位，还是转而推行航空市场对外部资本的开放？抑或引入新航只是民航业改革的一种尝试，一段时期内并不具备可复制性？　　企图抓住机会巩固其市场地位的国航，尝试挤进中国市场的新航，以及渴望引入外资自救的东航，让即将展开的这场民航大重组战火频仍。　　新航中国“海选”　　经过一轮“海选”，新航最终选择东航，但新航的野心是否仅止于此？　　2007年9月2日，中国三大航空公司之一的东方航空股份有限公司宣布，将通过定向增发H股的方式与全球盈利能力最强的航空公司之一新加坡航空公司和淡马锡控股(私人)有限公司(新航最大的股东，简称淡马锡)结成战略合作伙伴，并签订框架性协议。根据协议，东航计划以每股3.80港元，向母公司东航集团、新航和淡马锡定向增发29.85亿H股，共募集资金113.4亿港元，增发后三者所持股份比例分别为51%、15.7%和8.3%。　　此前三年，新航已经开始进入中国寻找投资机会。事情往往是这样，一起步入婚姻殿堂的往往并不是初恋情人。　　新加坡是一个城市国家，开车绕该国一周也只需要一个多小时，新航在国内的发展空间实在有限。　　新加坡所处的地理位置决定了新航不得不放弃在北亚和北美或欧洲之间的中转联程航线，而是将发展重点放在了澳大利亚、东南亚至欧洲的航线上，后者正是新航的利润之源，但在这一领域，近几年来，新航日益受到异军突起的阿联酋航空公司的威胁。　　内忧外患之时，新航转而将扩张触角伸向海外市场。2000年起，新航先后投资了新西兰航空和英国维珍航空。对于这两起投资，许多分析师直称，新航表现并不明智。在上两次的失败之后，2004年，新航决定进入中国。　　当时中国民航刚刚向民营资本开放，民营航空企业奥凯、鹰联、春秋和吉祥等因为其灵活的体制很快进入了新航的视野。同时，这些企业也面临各种发展阻力，正在“民营航空无奇迹”的质疑声中艰难前行，受制于资金困境，他们期待像新航这样的“拯救者”出现。　　这为新航提供了在中国进行“海选”的机会。“如果让当时世界上声誉最好、盈利能力最强的航空公司之一相中，无疑命运将发生陡转。”奥凯航空一位高管接受《中国企业家》采访时回忆，“但是当时奥凯的股东处于不稳定期，新航很快就放弃了。”被新航过滤掉的还有鹰联，“因为鹰联董事张松光先生原是新加坡航空公司总裁，可能涉嫌关联交易。”一位匿名接受采访的知情人士向《中国企业家》说。　　对于新航来说，这段中国“海选”的过程正好帮助其进一步认识、了解中国市场。新航决策者对上海未来在全球航空业的战略枢纽地位达成共识，将合作目标锁定上海，并进一步聚焦到春秋、均瑶、上航和东航四家公司。　　新航最先试图对上航和春秋展开进一步考察，但是都被拒绝了。“上航董事长周赤和春秋董事长王正华都是非常强势的企业家，从某种意义上讲，他们不想失去公司的话语权。”上述知情人士说道。王正华曾对《中国企业家》表示，“财务投资者应该比较适合春秋。”　　但新航并不甘心就此放弃。在春秋首航以后相当长的时间内，几乎每个月，新航的一位高管都要到春秋一次。他们想在春秋复制新航的神话，但双方的差异性更加显著：新航定位于“低成本高效益的卓越服务”，目标顾客集中于高端，春秋则是“低成本、廉价”航空公司，机上服务能减则减，而且目标顾客集中于对价格敏感的人群。据一位接近新航的人表示，“新航渴望与地道的、纯粹的航空公司合作，而春秋与奥凯、鹰联相比，是一个旅行社的变异。”　　离开春秋后，新航找到了吉祥航空。2005年8月，新航一位高管见到了均瑶集团高层。由于有十多年的包机经验，新航非常认可均瑶。双方很快签署了一份秘密合作协议，甚至拟定了“两高一低”(高品质、高效益、低成本)的发展思路。由于吉祥不是上市公司，财务透明度有限，这让一贯谨慎、甚至保守的新航顾虑重重，致使双方长达一年的“恋爱”无疾而终。　　2006年年初，洞察到政策松动可能性的新航开始研究与中国三大航空公司国航、南航、东航合作的可能性。其时，中国内地第一大航空公司国航与香港第一大航空公司国泰以交叉持股的方式结成了战略联盟。这是中国民航史上具有一定转折意义的大事，也是新航敢做此想的最重要原因。　　基于国航与国泰各自在北京和香港的地位，结盟后双枢纽的联动效应在一定程度上使亚洲的其他机场大感威胁。新航大受启发，结盟上海航空巨头东航、建立新加坡与上海双枢纽位势的想法大概由此开始确立。　　其时，新航遇到了另外一个机会。据匿名人士及南航方面证实，三大航空公司的主管部门国资委有意邀请新航参与南航重组。“当时，在国资委眼里，东航不是最困难的，不是最棘手的，国资委已经有了解决东航问题的办法，就是分拆。”据知情人士向《中国企业家》透露，“很早前，就有一份三大民航第二次重组的方案，其中最具可行性的是将东航按国内航线、国际航线一分为二，国内分给南航，国外分给国航。”　　2005年，横空出世的股权分置改革使南航集团陷入十分尴尬的局面。按照国资委的规定，国有航空公司国有持股权不得低于50%，南航集团持股南航股份 (600029.SH)约50.3%，这意味着南航集团股改可送股份只有总股本的0.3%，相当于A股流通股股东每10股最多获送0.13股，相较于东航的股改方案每10股送3.2股，实在难以获得流通股股东的满意。对于连续四年亏损并在当年曝出高达17.94亿亏损的南航来讲，赠送现金的可行性极小。 　　与此同时，国航与国泰的结盟进一步使南航和其基地机场广州白云机场边缘化。当时一些悲观的分析师甚至认为，在3年-5年内，广州白云机场将会至少损失2%的客货运份额。　　国资委试图引入新航来帮助南航摆脱困境，但审慎的新航对这一建议并没有采取积极的态度。据一位帮助新航在中国牵线的航空界人士透露，原因主要有两点：其一，新航坚信上海将成为全球航空枢纽中心，其二，新航渴望能参与到新公司的决策及运营层面，他们认为过往海外投资失败的原因正在于新航只进入董事会，没有参与到执行层。　　2006年初，新航婉拒了投资南航的提议。东航高层对此颇为感慨，“有时新加坡人很小心，但是一旦做出决策，他们会不顾一切。开放东航还是南航，主要取决于高层的建议，东航自己是没有发言权的。当时尽管我们心里急，但是要服从国家的安排。”　　联手淡马锡获得东航24%的股权，新航的中国图谋是否仅止于此？除了进入东航、并获得上海这个中国航空枢纽港以及未来全球枢纽中心的优势外，在9月2日的新闻发布会上，对于是否会继续增持东航的提问，新航董事长李庆言毫不犹豫地回答道，“我们对未来充满信心，如果中国的法律政策放开，我们将继续增持我们的股票。”中国相关政策的放开给了李庆言充分的想象空间，而一旦放开，新航将会增持到什么程度？其对持股东航设计的理想模式是怎样的？在未来的控制与反控制博弈中，东航是否已经准备充分？　　东航“哀兵”自救　　在东航看来，引资新航不仅可以摆脱自身的经营危机，还可以避开国航极力推行的“三合一”内部重组方案。　　2006年6月，新航对东航展开尽职调查。新航聘请德勤会计师事务所进场审计，同时聘请瑞银华宝担任财务顾问。“我们当时进驻到东航，第一感觉就是不会有人配合你的工作。”一位参与东航尽职调查的中介机构负责人告诉《中国企业家》，“他们的眼睛里写的是冷漠，不欢迎。经验告诉我们，东航内部之前对尽职调查一事没有沟通好。”　　事实的确如此。上述人士告诉《中国企业家》：“在东航，一直存在这样的疑问，就是我们能不能靠自己的力量，不借助外力自救？如果让新航进行尽职调查，最后结果不行，会不会泄露商业机密？我们的企业文化能和新航融合到一起吗？我们的战略与新航的战略有协同效应吗？如果一切都不确定，我们为什么要脱了衣服给别人看？！” 　　此外，另一大原因是东航旗下的中货航腐败案刚刚曝光，其中2名高管因涉嫌商业贿赂被司法部门拘传，东航上下人心惶惶。中货航是东航旗下控股70%的一家以货运为主的公司，在2006财年，中货航报亏3.7亿元，占东航总亏损额的18.03%。　　果然，在一个多月后的报告中，中介机构写道，“这次合作的潜力非常大，但是风险高。”虽然这是一份相当中立的报告，但是东航的危机重重一目了然。东航董事会执行董事兼秘书罗祝平接受《中国企业家》专访时说，“《中国企业家》曾用封面报道东航危机，当时我并不同意‘危机’两字，只能说是困难，但是现在看来的确是‘危机’。” 　　2006年9、10月份，东航集团和股份公司先后大面积调整领导班子，紧接着11月份股份公司预期巨额亏损，再加上此前没有解决的诉讼案，“作为一个航空公司，什么坏事、新鲜事都在这个时期集中爆发了，这种情况下，新航还愿意和东航合作吗？”　　罗祝平是土生土长的“东航人”，在东航董事长秘书室工作了10多年，他对东航上市的三地(中国内地、香港和纽约)资本市场运作规则相当清楚。在谈判最困难的时候，罗经常发短信，内容是“东航必胜”或 “哀兵必胜”。　　面对收购过程中竞争对手设置的障碍、东航的历史问题、政策的变数、市场的波动甚至于大众舆论，此前誓在必得的新航开始变得犹豫起来。　　新航第一次打退堂鼓是在2006年7月份尽职调查报告出来后。罗祝平坦言，“我当时已经感觉到了新航在拖延。他不急于表态，而且主要联络人一直在自责，老是讲他没做好，我心里想他总这么说事情可能要坏。”罗用恋爱比喻当时的情形，“谈恋爱时，如果一方总强调我不好，我不适合你，那一般是对方想要分手了。”　　其实，让新航“打退堂鼓”的并不仅仅是东航的财务危机，另外一个关键因素是，两家中介机构做尽职调查时东航在执行力方面表现出来的滞后，“比如说，德勤向一个部门要材料，部门领导说我还要请求我的上级领导。而在新航看来，这是上级领导早就承诺过的内容。”　　然而，祸福相倚。当“中货航案”导致东航集团与股份公司管理层全面调整后，带着新的预期，新航又回到了谈判桌前。　　尽职调查完成后，双方开始进入实质性的价格谈判阶段。最先遇到的问题是在A股市场定向增发，还是在H股市场定向增发？新航倾向于H股。东航首次拿出的方案是以定向增发A+H股的方式与新航合作。按照中国证监会的规定，定向增发A股价格不得低于公司股票停牌前20天交易均价的90%。5月21日，东航A股的收盘价为9.60元，此前20个交易日的均价为7.19元，其90%为6.47元，而5月21日其H股的收盘价仅为3.73港元。显然，A股价格与H股有很大差距，交易对价太高，新航方面难以接受。　　随后遇到的一大障碍是新航董事会的投资权限。新航董事会在投资权限上只能投资新航市值(约137亿新元)的5%，即约6.8亿美元，如果超出该额度，方案就要通过股东大会批准。新航方面毫不讳言，决策到达股东大会层面会增加不确定性，“董事会担心股东大会会认为东航很糟糕，最后不予通过。”　　东航方面透露，因为“A股的价格高会让新航付出的成本高出5%的额度，所以最后选择了在H股定向增发，新航同时联手淡马锡一块进入”，并同时向东航集团增发，以遵循国资委“同股同价”的原则。尽管对中国市场野心勃勃，但新航深藏不露，东航的迫切性似乎更加强烈。　　9月2日，东航宣布以定向增发的方式引入新航，共增发29.85亿H股，其中向新航和淡马锡分别增发12.35亿股和6.49股，向东航集团增发11亿股。定向增发完成后，新航及淡马锡将分别持有东航增资扩股后总股本的15.7%及8.3%的股权(两家合计占股24%)，东航集团将持有51%的股权，其中A股占37%，H股占14%。东航定向增发的价格为每股3.80港元，此价格相对于东航H股5月21日的收盘价溢价1.9%。增发完成后，东航可募集资金113.4亿港元(合14.5亿美元)。　　东航高层将与新航的合作评价为机制、体制创新与产品创新。其一，在股本结构安排上，对于中国证监会来说，这是一个有悖于H股回归A股潮流的决策；其二，东航集团持有H股，这在央企比较少有；其三，未来新公司H股占比57%，“这也是少有的，一家央企H股占比高达57%。H股的定义是境外用港币购买的股票，我在中国注册，中国内地应该占大股，怎么H股占大股呢？”东航一位高层说道；其四，在H股新航是大股东。　　这样的股本设计让许多人对东航的控制力流露出担忧，一位证监会的高层曾找到罗祝平，语重心长地说：“老罗，我不知道你是怎么想的，你考虑过没有，你在H股市场增发，首先是H股经常有对冲基金，其次假定有一个新航特别的动议，中国内地的法律还是很难保护你的。”　　对此，东航亦有相应的对策：比如，设立一个沟通机制，如果董事会层面不一致就不要上报到股东大会；另外，东航未来可能回归A股。对于熟谙资本市场规则的新航来讲，这些举措未来成效如何，现在还很难判断。罗祝平并不讳言，“我对他说还有另外一个层面的问题，如果不这么做，东航被收购怎么办？我们还有其他的办法吗？我们还能找到像新航这么好的品牌吗？”罗所指的收购即国航正积极推动的“三合一”模式。　　在谈到引资新航过程中，东航最难的“关口”是什么时，东航许多人都认同整合能不能成功是东航遇到的最困难的课题，也是全世界的难题。“东航现在设计的目标就是将新航的作用最大化，但是这不是少数人的事，关键是新航进入东航后能不能做到敢讲敢管，能不能获得东航上下的认同。”东航一位高层说。按照框架协议的内容，未来东航董事会席位将由现在的11名变为14名，其中两位来自新航，另一位来自于淡马锡。新航将派出12人进入东航经营管理层。　　东航一位高层向《中国企业家》表示，引进新航之后，东航作为一个弱势航空公司的历史从此就翻过去了，在接下来的中国民航领域的竞争中，东航将令人瞩目。　　国航：暂时性退出？　　始终顽强地试图搅局的国航在9月24日究竟面临怎样的压力、经过了怎样的变故，突然间做出如此大相径庭的决定？　　这当然是国航不愿意看到的。　　在9月2日框架性协议签定后的20天里，东航与新航的计划按部就班。第一周，新航派出团队与东航讨论航线合资的问题。紧接着，在浦东机场，根据世界三大航空联盟之一星空联盟的“同一屋檐计划”，新航要求和东航共用一个候机楼。“他们的执行力非常快。他们说既然我们订婚了不如早结婚。”罗祝平说道。　　然而，不甘于此的国航和国泰反击的速度似乎来得更快。9月21日下午，国泰停牌。此前一个上午的时间，香港上市的国泰航空股价突然大涨10.732%，至22.7港元历史新高。公司发布的公告称，涉及一项股价敏感的建议交易，公司股票停牌。随后，香港多家媒体爆料，国泰将用高达40亿美元的价格收购东航股权，用以阻击新航入股东航。21日傍晚，《中国企业家》致电东航相关人士，对方的回答是“已确定国泰将有所行动”。经过一个看似平常的周末后，9月24日，持有国泰17.5%股权的国航同时停牌。受未来不确定因素影响，东航A股下跌3.81%。对于《中国企业家》的问询，国泰和国航方面的答复是有关细节将稍后公告，请耐心等待。　　而在此前，根据香港证券交易所的资料显示，国航母公司中航集团通过旗下香港公司中航有限公司于9月2日(东航新航签订协议的当天，以每股平均价7.02港元，减持253.8万股东方航空股份，但接着又在9月4日以每股6.512港元增持东方航空1750万股，经过两天增减持后，其持股量由东航H股复牌前的10.07%增至11.02%，成为东航H股流通盘最大的股东。　　与此同时，就在东航与新航的谈判进入尾声时，国航总裁兼执行董事蔡剑江以白皮书的形式上提交给民航总局一份报告，提出民航“三合一”，“三合二”大建议。8月30日，在国航中报业绩会上，蔡亦指出，国航不排除对包括南航在内的内地航空公司重组的可能。虽然，随后国航和南航很快发布澄清报告，但是未来重组问题成为业界激烈讨论的焦点。　　对于阻击新航进入的意图，中航集团董事长、国航总裁李家祥在其最近发布的新书中写道：“外航入股国内航空公司是自身拓展国际生存空间的需要，从利益得失上看，国内航空公司得到的是发展资金，外航得到的却是对中国航空资源一劳永逸的占有。这对国内航空业的影响是，今后国内有关航空公司的任何重大战略行动都要符合他们的利益，否则很难付诸实施；同时会使国内航空公司格局固化，今后国内航空业的联合重组会因外航反对而变得更加艰难。”　　气氛空前紧张起来，各大投行开始揣测国航的用意及下一步动作。花旗集团的报告表示，东航向新航出售股份交易于11月获少数股东批准之前，国航可能会采取激进的行动给交易设置障碍。中航集团可以联合东航的其他少数股东发出高于该交易价格的反报价致使东航的交易流产。但是，罗祝平快速给予《中国企业家》的回复是：“交易不会流产。”　　在国航第六次增持东航H股时，证券分析师曾明确地告诉记者，国航此举对东航和新航的合作不会造成实质性阻碍。他说：“开股东大会，东航会跟小股东交流，小股东一般都会同意。其次，东航可以向国资委报告，希望他们投赞成票。”在紧张的空气中，罗祝平的信心似乎一直并没受到打击，“已经得到国务院审批，还会有其他异常吗？”罗的理由是，在香港上市时，三大航空公司曾相互承诺未来不会拥有竞争对手超过5%的股权，也就是说，中航集团最多只能拥有东航总股本的5%。但是，东航似乎忽略了这一限制并不适用于国泰。　　就在各方揣测国泰下一步的举措时， 9月24日晚10点，事情再次发生戏剧性变化。国泰发布公告，国泰与中航集团所拟收购东航的交易现时不再继续执行，并申请于9月25日复盘。随后，国航发布澄清公告称，其母公司中航集团曾与国泰一起筹划过购买东航的股份，但目前并且在未来三个月内不会有与该等事项有关的筹划、商谈、意向和协议等。　　紧跟这一公告，几个月以来一直保持极强涨势的航空股在第二天全面下跌，东航、国航和上航A股全部跌停，即便与合作一事没有干系的南航、海航也直线下滑。在H股市场，东航跌幅则高达14.71%。国航跌11.66%，南航跌4.06%，国泰航空亦跌4.63%。　　究竟在过去的一天里始终顽强地试图搅局的国航面临怎样的压力、经过了怎样的变故，突然间会做出如此大相径庭的决定，实在令人费解。　　一些分析师认为，这并不意味着新航入股东航将由此一帆风顺。国航的态度具有某种暂时性，三个月之后是否会继续其竞购东航的计划也很难说，此外，“三个月”的承诺会使得东航流通股股东增加对更高交易价格的想象，从而在股东大会上投出反对票，使新航进入再生变数。　　目前，东航集团持股东航59.7%，其余股份中，A股流通股占8.1%，H股流通股占32.2%。依据规定，东航集团必须回避表决，因此，只有总计持有东航40.3%股份的流通股股东有权在股东大会行使表决权，这其中包括国航方面持有的3.35%股权，而只有出席特别股东大会的流通股股东中的三分之二表示同意，合作方案才能通过。在股东大会上引资方案通过的难度可想而知。

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